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“果鏈”颶風(fēng):代工廠的宿命與遠(yuǎn)方

2022-11-22 08:34:18來源:36kr

富士康、立訊精密、歌爾股份們最終目的地是哪里?

本文系基于公開資料撰寫,僅作為信息交流之用,不構(gòu)成任何投資建議


(資料圖)

蘋果鏈上的公司,“境外某大客戶”但凡有個風(fēng)吹草動,在供應(yīng)商那就是一場颶風(fēng)。

颶風(fēng)起于青萍之末。本文將從現(xiàn)象入手,拆解整場颶風(fēng)的緣起、當(dāng)下與未來。

01 擰巴的輿論

對于歌爾股份、立訊精密、富士康這樣的代工廠,社會輿論方面是極其擰巴的。

一方面,是害怕這些代工廠會外流。

比如這位網(wǎng)名“南方公園821”的知乎網(wǎng)友,就看好富士康在印度的前景。

再比如這位知乎“一夜寒冬”的網(wǎng)友,表達(dá)了富士康對鄭州的重要性。

但是另一方面,從來沒有一個人表示過自己樂意去代工廠打工,也沒有人以在代工廠工作而自豪??傊褪且桓蹦闳ノ彝扑],反正我不去的態(tài)度。

02 電子代工廠是血汗工廠么?

我們對代工廠的理解,其實(shí)一直停留在血汗工廠的固有印象上。

富士康在大陸的上市公司工業(yè)富聯(lián)的財務(wù)報表,告訴了我們一個典型的代工企業(yè)或者說勞動力密集型企業(yè)應(yīng)該有的樣子。

首先是較低的盈利水平,對應(yīng)的是銷售凈利率一般在5%以下。

當(dāng)然這個銷售凈利率水平也沒有特別低,A股銷售凈利率中位數(shù)在8%左右,倒數(shù)20%的門檻為1.5%。

再有就是輕資產(chǎn),這也非常符合大家的常規(guī)認(rèn)知。

我們看工業(yè)富聯(lián)這些年以來的固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率,最近今年這個數(shù)字都在50倍以上,這其中的含義就是固定資產(chǎn)并不是公司運(yùn)營的核心要素,因?yàn)橐揽抗潭ㄙY產(chǎn)運(yùn)行的行業(yè),固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率通常都會在4以下。

資本密集度指標(biāo)也可以反映出工業(yè)富聯(lián)的資本開支強(qiáng)度,每年的資本開支只占到營業(yè)收入的1%出頭。

剩下的就是與我們固有印象不同的地方。

雖然富士康被很多人稱作“血汗工廠”,但這家公司的核心并不是壓榨流水線員工,而是真正的運(yùn)營管理水平。

富士康的員工薪酬一點(diǎn)都不低,而且員工薪酬在收入中占比也不高。從成本構(gòu)成的角度看,工業(yè)富聯(lián)的收入中,員工薪酬只占不到6%,2021年人均薪酬12.87萬。

這個數(shù)字確實(shí)不算高,但A股全部上市公司中位數(shù)也就是16萬左右,相對應(yīng)的歌爾股份8.38萬,立訊精密7.28萬,因?yàn)槠嚇I(yè)務(wù)拉高了人均收入的比亞迪,才剛剛超過11萬。

富士康的員工收入,可謂比上不足,比下有余,而且公司的財務(wù)非常的穩(wěn)健,非流動資產(chǎn)非常低,不到總資產(chǎn)的10%,現(xiàn)金類資產(chǎn)超過總資產(chǎn)的30%。

不管我們對富士康有什么的看法,富士康都是一個經(jīng)營管理水平很高的代工企業(yè)樣板。如果你不仔細(xì)翻工業(yè)富聯(lián)的財務(wù)報表,我相信你一定會低估郭董真正的能力。

03 代工廠背后的秘密

我們其實(shí)想要知道的是,像富士康、立訊、歌爾這些代工廠,真的會像紡織行業(yè)那樣,有一天要外流到東南亞,最后到印度么?

我知道很多人會說,我們有全產(chǎn)業(yè)鏈,代工廠不會輕易搬走的,可我們一開始也是什么基礎(chǔ)都沒有,最后一步步建設(shè)起來的。

問題的核心是資本開支。

富士康確實(shí)是代工廠的典范,輕資產(chǎn),低資本開支。但現(xiàn)在的立訊精密和歌爾股份,表面是小米加步槍的代工,實(shí)際卻是飛機(jī)導(dǎo)彈重資產(chǎn)武裝起來的制造業(yè)大廠。

1、既要又要,被逼出來的蘋果鏈

這事說起來還是蘋果鬧的。

蘋果的創(chuàng)始人喬布斯于2011年10月逝世,擅長供應(yīng)鏈管理的庫克接替了他的職位。

喬布斯之后的蘋果,最明顯的特征就對股東越來越慷慨,資本開支上卻越來越摳。

在喬布斯時代,蘋果既沒有分紅,也沒有回購。庫克時代的蘋果,既有分紅又有回購。自2013年以來,蘋果用來回購的資金與凈利潤相差無幾,部分年份甚至回購金額要超過自由現(xiàn)金流。

與此相對應(yīng)的是,2011年蘋果的資本開支絕對值上并不低,共有75億美元,后續(xù)也基本上維持這樣的水準(zhǔn),但資本開支與折舊攤銷的比值卻逐年下降,最近三年這個水平還不到1,這表明蘋果現(xiàn)有的資本開支還不夠維持正常的簡單再生產(chǎn)的水平。

我們知道,喬布斯之后蘋果的CEO庫克,是供應(yīng)鏈管理的高手中的高手。既然是供應(yīng)鏈管理,什么二桃殺三士,AB角,養(yǎng)備胎這些套路,當(dāng)然是駕輕就熟。蘋果既要維持股價,還得給股東分紅,資本開支上就得克制。這也沒辦法,既要又要,又當(dāng)又立,即便你是蘋果也不行。

可問題是,蘋果的產(chǎn)品,為了體現(xiàn)出獨(dú)一無二的格調(diào),大部分零配件跟安卓系統(tǒng)不通用,導(dǎo)致設(shè)備什么的都得定制,而且蘋果產(chǎn)品基本上三五年一換代,每次換代以前的設(shè)備基本報廢,代工廠壓力山大。

我們以歐菲光為例,2020年被踢出蘋果鏈之后,歐菲光當(dāng)年計提了固定資產(chǎn)減值損失24億,而歷史上歐菲光年度最高的凈利潤也只有不到9個億,由此可見代工廠資本開支的強(qiáng)度之高。

面對經(jīng)營壓力,蘋果想的辦法就是太公釣魚,愿者上鉤,將資本開支前移,要求代工廠自帶干糧上設(shè)備,作為回報,蘋果在價格和訂單上給予一定傾斜。

這兒就可以看出郭董的水平了。第一代IPHONE上市的時候,蘋果找到了富士康,將不同供應(yīng)商提供的零配件和材料運(yùn)到富士康,由富士康做最后的組裝。

后面我們知道,公開的說法是,為了防止富士康一家獨(dú)大,蘋果還扶持了緯創(chuàng)、和碩,并且在大陸培養(yǎng)起了立訊精密、藍(lán)思科技、歌爾股份這些供應(yīng)商。

實(shí)際真正的原因是,郭董太賊了,只做輕資產(chǎn)的組裝環(huán)節(jié),堅決不往上游的零部件環(huán)節(jié)延伸,因?yàn)樯嫌苇h(huán)節(jié)資產(chǎn)太重,容易被蘋果綁架。

這就是為什么,富士康跟國內(nèi)的這些供應(yīng)商,立訊精密、歌爾股份沒有競爭關(guān)系,甚至富士康還給立訊精密介紹業(yè)務(wù),歌爾股份被砍單之后富士康招聘廣告直接發(fā)到歌爾廠區(qū)的主要原因。

郭董是個真正的商人。向來只有郭董借別人的雞生蛋,想空手套郭董家的雞,那真是想多了。

2、同樣的代工,不同的路線

立訊精密、歌爾股份、藍(lán)思科技這些大陸的代工廠,表面上跟富士康一樣,都是代工廠,但他們走的都是代工+重資產(chǎn)自制零配件的路子。

這其中2021年立訊精密的資本開支高達(dá)126億元,歌爾股份和藍(lán)思科技也有70億,這個數(shù)字基本上相當(dāng)于他們年凈利潤的2倍左右。

想知道富士康跟立訊歌爾們的區(qū)別,我們只需要做一個簡單的壓力測試就好了。

現(xiàn)在我們假設(shè),蘋果現(xiàn)在給富士康立訊歌爾的訂單立馬消失,這些公司會發(fā)生什么?

首先我們看富士康。

上面是工業(yè)富聯(lián)的資產(chǎn)構(gòu)成,非流動資產(chǎn)只占不到8%,在流動資產(chǎn)中,貨幣資金占比超過30%。假如蘋果訂單現(xiàn)在消失,那流動資產(chǎn)中應(yīng)收賬款和存貨這些跟蘋果相關(guān)的,也會按照原價拿回。至于這部分非流動資產(chǎn),總額是195億,其中固定資產(chǎn)加在建大約110億, 我們假設(shè)這110億一把全部減值,工業(yè)富聯(lián)2021年歸母凈利潤為200億,只不過相當(dāng)于公司半年白干,郭董拍拍屁股馬上就可以東山再起。

那其他代工廠呢,我們就看龍頭立訊精密。

立訊精密2021年報中的總資產(chǎn)為1205億,其中流動資產(chǎn)723億,非流動資產(chǎn)482億,非流動資產(chǎn)占比40%,這個比例屬于A股正常水平。但在這非流動資產(chǎn)中,固定資產(chǎn)和在建工程加起來378億。問題來了,假如蘋果訂單沒了,這個數(shù)字該打幾折呢?

歐菲光的固定資產(chǎn)加在建2018年底的時候有150億,經(jīng)過幾年的減值,到了2021年底賬面上就剩下了54億。 假如我們按照歐菲光的比例按照減值6成計算,這筆減值需要227億人民幣,大約相當(dāng)于立訊精密從2017到2021年這五年全部的凈利潤之和。

由此可見,蘋果鏈的訂單風(fēng)險,對于富士康來說,算是一場嚴(yán)重的重感冒,挺一挺終究可以過去。但是對于立訊歌爾他們,那就真得躺著拉進(jìn)ICU了。

3、蘋果鏈的背后

問題是,蘋果就能全身而退么?

當(dāng)然不能,你以為供應(yīng)商就像游戲里的NPC,打不還手,罵不還口,待你永遠(yuǎn)如初戀。我們前面也說過,蘋果需要將資本開支前置,由供應(yīng)商分擔(dān)資本開支的壓力。

可供應(yīng)商的錢從哪里出呢?我們看歌爾股份,從2010年以來,歌爾股份的凈利潤合計是190億元,而累計的資本開支是356億元,中間有著166億元的缺口,這個缺口誰給補(bǔ)上了呢?

答案我相信你已經(jīng)想到了,歌爾股份自從2008年上市以來,通過定增、可轉(zhuǎn)債等股權(quán)再融資的數(shù)額是94億,此外2021年年報上還有65億左右的短期和長期借款。

立訊歌爾這一類的代工廠,本質(zhì)上是跟價值投資理論沖突的。巴菲特的搭檔查理·芒格就表達(dá)過這樣的觀點(diǎn):“我最討厭那些高資本支出的企業(yè),他們把大部分賺來的錢用來更新維護(hù)設(shè)備,年復(fù)一年,最后指著那堆破銅爛鐵跟我說,看,這是我賺的?!?/p>

支持立訊歌爾這批代工廠走下去的動力,是地方的支持,資本市場的彈藥,還有公司自己的理想。

這筆買賣從純經(jīng)濟(jì)的角度,風(fēng)險大收益小,但如果接觸到蘋果就能追平世界消費(fèi)電子的最高水準(zhǔn),作為一條鯰魚,可以對制造業(yè)產(chǎn)生正的外部性,對于地方和監(jiān)管來說,這筆賬顯然是劃算的。

而對于資本市場來說,只要政策支持,蘋果鏈有業(yè)績,有成長,買單也沒有問題。

從公司的角度,富士康更穩(wěn)妥,但歌爾們才是未來。一家企業(yè)從代工到零配件到整機(jī),從輕資產(chǎn)到重資產(chǎn),是技術(shù)升級的必由之路。

何況,富士康并不是不想。郭董做了很多的嘗試,可無奈沒人肯為他的理想買單,他又不愿意押上全部身家豪賭一場。

我們可以從一個關(guān)于招商引資的著名講話中窺見一斑:

“但是有一個項目我猶豫了一下沒干,就是郭臺銘的項目。他跟我說搞一個世代線,400多億,然后說我出錢,他3年里面回購。400億按8%的利息,一年20多億,3年下來七八十億,他把這七八十億加上本金都給我,然后我這邊就多了一個400多億的項目。但這個錢借給他,他沒有把他的股權(quán)擔(dān)保給我,萬一壞賬了,我就賠了,雞飛蛋打,是不是就構(gòu)成國有資本流失,去年猶豫了一個月沒受誘惑,把他回掉了 ?!?/p>

4、理想和遠(yuǎn)方——蘋果鏈代工廠的夢想

長路奉獻(xiàn)給遠(yuǎn)方,高的資本開支就是對企業(yè)未來的祝福。

實(shí)際上,這些代工廠已經(jīng)以蘋果為基礎(chǔ),盡力的向產(chǎn)業(yè)鏈的盡頭攀爬,他們已經(jīng)走在遠(yuǎn)方的路上了。蘋果的AirPods耳機(jī),歌爾股份不僅僅提供零配件,還參與到前期的開發(fā)設(shè)計,為了降低對蘋果的依賴,歌爾還在新生的VR眼鏡上傾注了大量的資源。至于立訊精密,也在今年與奇瑞成立合資公司殺進(jìn)了新生的新能源汽車零配件行業(yè)。

生活不止眼前的茍且,還有詩和遠(yuǎn)方。可既然是遠(yuǎn)方,就注定有很大的風(fēng)險,立訊歌爾這些前驅(qū),很大概率上會倒在風(fēng)霜雨雪中。

“我將永遠(yuǎn)忠于自己,披星戴月奔向理想和遠(yuǎn)方?!备Q見天光,你就很難再生活在平庸里。

上一個跑通的,是比亞迪。

現(xiàn)在你用富士康和比亞迪做關(guān)鍵詞,還可以搜到一些陳年舊事。我們只能說,郭董在識人方面,終究是有眼光。

比亞迪以做手機(jī)電池和手機(jī)代工起家,我們也知道,比亞迪在2004年嘗試轉(zhuǎn)型進(jìn)入了汽車行業(yè),然后就是2010年開始的被人戲稱為“比三萬”的時期—每月銷量三萬,連續(xù)十年。這期間,靠著代工的微薄利潤,比亞迪為新能源汽車打下了堅實(shí)的基礎(chǔ),于是就有了2021年以來銷量的一飛沖天。

要知道,2021年6月的亞布力論壇上,彼時的王傳福還為了拿到小米汽車代工的訂單隔空喊話,“50億對雷總不算啥,1000億也不是事,關(guān)鍵是浪費(fèi)你三年時間,這三年時間值多少錢?”,而今天的比亞迪已經(jīng)沖擊2023年400萬輛新能源汽車銷量,憧憬著取豐田而代之,這個中國汽車人連做夢都不敢想,起點(diǎn)爽文劇都不敢這么寫的宏偉目標(biāo)。

04 寫在最后的答案

現(xiàn)在我們可以回答開始的那個問題了,印度,是富士康、立訊精密、歌爾股份、藍(lán)思科技這些公司的最終目的地么?

我的答案是,富士康可能是,但立訊精密、歌爾股份、藍(lán)思科技這些,大概率在我們的有生之年看不到外遷的可能。

富士康這類的組裝廠是輕資產(chǎn),就像游牧民族,逐水草而居,只要價錢合適,主機(jī)廠讓去哪,就去哪。我們甚至可以測算出,富士康搬到印度后的營收情況:我們假設(shè)富士康搬到印度,同時完美復(fù)制了中國的各種經(jīng)營條件,2021年工業(yè)富聯(lián)的員工薪酬大約250億,假設(shè)搬過去之后可以節(jié)省一半的薪酬,那就是125億的利潤,富士康和蘋果對半分,實(shí)際可以增加的盈利大概60億出頭。

這同時意味著,給富士康留下的犯錯空間,就只有60億,只要當(dāng)?shù)氐臓I商環(huán)境稍微有變化,富士康面臨就是“印度掙錢印度花,一分別想帶回家”的尷尬結(jié)局。所以,富士康可以搬,也能搬,雖然結(jié)果不一定好。

但對立訊歌爾這些蘋果鏈代工廠來說,純組裝環(huán)節(jié)可以走,生產(chǎn)制造則是純純的重資產(chǎn),想搬也搬不走。

能夠出現(xiàn)這些代工廠,本身已經(jīng)是一種奇跡。這些代工廠的出現(xiàn),按照我們前面講的,需要便捷高效的營商環(huán)境,還需要資本市場尤其是股市的無條件支持,最后,還要有絕不滿足于只打工,愿意去“捅破天”的管理層。三個條件缺一不可。

理想主義的花,只會盛開在浪漫主義的地里。想要長出什么樣的莊稼,你得先問問腳下的地是不是這塊料。

回到蘋果,蘋果的供應(yīng)鏈,很大一部分是中國股市給撐著的。

如果說,歐菲光還算情有可原,那歌爾股份就結(jié)結(jié)實(shí)實(shí)的給股市敲了一記警鐘。所謂的二次物料,良率不過關(guān),項目造假,跟讓你丫的戴帽子不戴帽子是一個邏輯,不想過下去的時候連呼吸都是錯的。

歌爾股份這件事最大的問題就是,會大幅沖擊中國蘋果鏈上市公司的估值,進(jìn)而封殺了蘋果鏈再融資的機(jī)會,對蘋果的直接后果就是供應(yīng)鏈成本的螺旋式上升。

畢竟,中國股市的歷史告訴我們,沒有業(yè)績,不一定有問題,但沒有估值,就一定沒有未來。

關(guān)鍵詞: 歌爾股份 資本開支 立訊精密

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